Publicado en el Boletín de Estudios Económicos de la Revista de la Universidad de Deusto

RESUMEN:
La crisis sorprendió a la Unión Económica y Monetaria sin estar dotada de algunos instrumentos de política económica imprescindibles para afrontar con eficacia ese choque. A ello se unieron errores de diagnóstico que llevaron a adoptar algunas decisiones contraproducentes. Hoy, mientras la economía se recupera gradualmente nuevas propuestas están ya en marcha o al menos figuran en la propuesta de los “5 Presidentes para completar la UEM” que debe ser debatida en el inmediato futuro. La creación de una Unión Fiscal y de una Unión Financiera que amplíe y desarrolle la Unión Bancaria y nuevos mecanismos de coordinación de las políticas económicas de los miembros de la eurozona deben dotar a la UEM de estabilidad y facilitar la obtención de resultados positivos de cara al futuro.

1.- Introducción

Diez años después de que surgiesen las primeras turbulencias en los mercados financieros, la Unión Económica y Monetaria (UEM) sigue siendo golpeada por la crisis. La eurozona, sobre todo las economías situadas en su periferia, han registrado desde 2008 peores resultados que el resto de los países industrializados en términos de evolución del PIB y de los niveles de desempleo. Frente a lo ocurrido en Estados Unidos, la UEM ha sufrido dos recesiones en los últimos ocho años. La primera fue compartida con el resto de las economías industrializadas pero la segunda (2011-2013) tuvo lugar exclusivamente en la eurozona, dando paso ahora a una recuperación económica frágil. La inversión sigue contenida, la confianza aún no se ha recuperado y las expectativas no son excesivamente optimistas. Ni en lo económico, ni en lo social ni en lo político.

Muchas preguntas esperan respuestas que no deben retrasarse sine die. ¿Por qué la crisis ha sido más profunda a este lado del Atlántico? ¿Por qué tarda tanto en superarse? ¿Cuál es la verdadera razón que explica la lentitud en la toma de decisiones, y el carácter parcial de muchas de ellas? ¿Hasta qué punto puede hacerse responsable al proyecto de la Unión Económica y Monetaria como tal de la profundidad, extensión y duración de la crisis? En este artículo me centraré en este último aspecto.

2.- Desde los primeros pasos de la UEM hasta la crisis de la deuda pública

La creación de la moneda única y el consiguiente lanzamiento del proyecto de Unión Económica y Monetaria para aportar al euro de un contexto coherente se basaron en una clara determinación política de avanzar en el proceso de integración europea. En aquel momento se recibió la noticia con alegría y se despertaron grandes esperanzas en la opinión pública acerca de sus beneficios económicos. Hasta el punto que se consiguieron acallar en buena medida muchas de las voces críticas que señalaron carencias, inconsistencias y peligros en el diseño acordado en el Tratado de Maastricht. La primera década de la UEM, que comenzó en mayo de 1999 al establecerse la irrevocabilidad del tipo de cambio de las antiguas monedas nacionales respecto del euro, mostró que la moneda única gozaba de estabilidad y era apreciada por los mercados, convirtiéndose pronto en la segunda moneda mundial tras el dólar y llegando a disputarle su hegemonía en determinados mercados. El BCE cumplió con su mandato de garantizar la estabilidad de precios, y adquirió una magnífica reputación ante los gobiernos, los demás banqueros centrales y los agentes económicos.

En Mayo de 2008 la Comisión Europea hizo público un informe (Comisión Europea, 2008) que hacía balance de los éxitos logrados por el euro, aunque analizaba al mismo tiempo los desafíos a los que habría que dar respuesta en el inmediato futuro. La UEM era un éxito tanto desde el punto de vista político como también desde el estrictamente económico, pero distaba de ser perfecta. Vale la pena recordar que ya entonces se señalaba la necesidad de profundizar y ampliar los mecanismos de vigilancia y coordinación de las políticas económicas de los países miembros, que hasta entonces habían sido inoperantes. El informe reconocía que el euro no había generado más crecimiento y que las divergencias internas de la eurozona habían aumentado. A los pocos meses de publicado ese informe estalló la crisis, obligando a las autoridades a buscar con urgencia la manera de hacer frente a los graves problemas derivados de la quiebra de Lehman Brothers, lo que impidió que se abriese en aquel momento un debate sosegado sobre la estrategia necesaria para completar el diseño de la UEM y corregir sus carencias.

Los Jefes de Estado y de Gobierno de la eurozona, sus ministros de Finanzas y la Comisión Europea decidieron que había que utilizar la política fiscal de manera activa para mantener la demanda, en coordinación con el BCE y el resto de los países del G-20. Al mismo tiempo, trataron de evitar la materialización del riesgo sistémico que se cernía sobre las entidades financieras. La inmensa cantidad de recursos públicos dedicados a tal fin no pudo evitar la recesión pero logró amortiguar su impacto. Se reflotaron bancos y se procedió a liquidar de forma ordenada a las entidades insolventes. En aquellos momentos ya se puso de manifiesto la carencia de algunos instrumentos imprescindibles para que la UEM pudiese afrontar eficazmente las enormes dificultades que aquejaban a sus economías y, a más largo plazo, su propia supervivencia. Pero no hubo un momento de respiro para abordar con urgencia ese tipo de decisiones.

El estallido de la crisis griega a comienzos de 2010 y su impacto en las primas de riesgo de las economías de la periferia de la eurozona frenaron casi en seco el sesgo expansionista de la política fiscal en la UEM, que en el año anterior había sentado las bases para superar la recesión. Los problemas de liquidez de algunos países de la periferia del euro se situaron en el centro del debate. Hubo que improvisar mecanismos de rescate financiero para algunos de ellos, sujetos a una estricta condicionalidad.

Las fuertes tensiones surgidas en el interior de la eurozona, al verse obligada a hacer frente a los desafíos planteados con las dificultades inherentes a su peculiar estructura y reparto de competencias, hicieron pensar a quienes habían venido manteniendo la inviabilidad a medio y largo plazo de la moneda única que sus augurios iban por fin a ser confirmados por los hechos. Por el contrario, quienes siguieron apostando por ese proyecto como una pieza clave para consolidar el mercado interior europeo y profundizar en la integración económica y política del continente se tuvieron que dedicar desde entonces tanto a reducir los desequilibrios generados por la crisis como a completar simultáneamente la arquitectura y los mecanismos existentes en la eurozona. Es fácil entender que estos años no han sido fáciles. Muchas decisiones se han adoptado sin la suficiente reflexión estratégica, bajo la presión de los acontecimientos y en medio de fuertes divergencias internas. Las autoridades centrales de la UEM – Comisión, Parlamento Europeo y BCE- han debido hacer frente tanto a las dificultades generadas por la crisis como a las resistencias surgidas en el interior de los estados miembros para aceptar compartir parcelas adicionales de soberanía, asumir la responsabilidad que les corresponde en la restructuración de sus economías y abrir nuevos canales de solidaridad en apoyo de los más débiles.

3.- Fallos en el diseño de la UEM y errores en las políticas

Ahora que ya hemos dejado atrás la segunda recesión de la eurozona en menos de una década aunque aun seguimos sufriendo las duras consecuencias de la crisis en términos de paro, exceso de endeudamiento, bajos niveles de inversión, rápido aumento de las desigualdades y desconfianza por parte de un amplio sector de la opinión pública, ha llegado el momento de intentar extraer las lecciones derivadas de la dura experiencia sufrida y debatir cuales son los pasos a dar y qué nuevos instrumentos son necesarios para completar la arquitectura institucional de la Unión Económica y Monetaria, retomando el trabajo iniciado en la primavera de 2008.

Se han apuntado una serie de fallos o de ausencias en el diseño inicial de la Unión Económica y Monetaria plasmado en el Tratado de Maastricht: debilidad de los instrumentos de coordinación para avanzar hacia la convergencia efectiva de las distintas economías de la eurozona, carencia de un instrumento capaz de fijar la orientación de la política fiscal a nivel agregado y garantizar de ese modo el “policy mix” adecuado en coherencia con la política monetaria decidida por el BCE, inexistencia de un “prestamista de última instancia” para los Tesoros de los Estados miembros, ausencia de una Unión Bancaria, etc…

Al mismo tiempo parece obligado analizar en qué medida el origen de nuestros problemas específicos no sólo se basa en las carencias del proyecto original o en el balance crítico de su primera década de funcionamiento, sino que también se deriva de los errores de diagnóstico en que han incurrido las autoridades de la UEM para hacer frente a la crisis y en determinadas medidas de política económica adoptadas en este periodo.

Por supuesto, las causas que subyacen tras los resultados decepcionantes registrados no sólo están relacionadas con la crisis. Desde la última década del siglo pasado los indicadores de crecimiento y empleo de la UEM se venían quedando rezagados respecto a los de la economía norteamericana. En el año 2000, casi coincidiendo con el lanzamiento de la moneda única, los Jefes de Estado y de Gobierno de la UE reconocían en la “estrategia de Lisboa” que la economía europea tenía que impulsar una ambiciosa serie de reformas para no perder el tren del futuro y aprovechar al máximo las oportunidades que brinda la sociedad del conocimiento a través de las tecnologías de información y comunicación (Consejo Europeo, 2000). Su puesta en práctica dejó mucho que desear y años más tarde fue sustituida por la estrategia “Europa 2020” (Comisión Europea 2015 a), todavía vigente, cuyo desarrollo se vio a su vez afectado por la urgencia con la que hubo que hacer frente a la crisis.

Tampoco cabe atribuir la totalidad de nuestros problemas a las carencias observadas en la arquitectura de la eurozona. De hecho, son el conjunto de los países más avanzados, incluidos los Estados Unidos, los que han ido perdiendo terreno respecto de los países emergentes, cuyas tasas de crecimiento les han permitido ganar peso relativo en la economía mundial y disputar a largo plazo el liderazgo en la economía global. Sin embargo, nada de ello puede servir de excusa para ignorar que los errores de diseño y de gestión de la Unión Económica y Monetaria han influido de forma negativa sobre los resultados obtenidos en el conjunto de la zona y en muchos de sus países miembros.

En la segunda parte de este artículo volveré al análisis de esas carencias. Pero antes me detendré en el análisis de las causas inmediatas de los malos resultados obtenidos por la economía de la eurozona en estos últimos años, y en particular en los errores cometidos en el manejo de la política macroeconómica.

A pesar de sufrir una profunda recesión, hasta comienzos de 2010 la eurozona parecía capaz de hacer frente a los embates de la crisis gracias a la reacción inmediata del BCE, la adopción de una política fiscal expansiva y la ejecución de las operaciones de salvamento de los bancos más afectados. Pero a raíz de la confirmación del explosivo déficit público griego, parcialmente oculto mediante la permanente manipulación de los datos estadísticos, se produjo el llamado “sudden stop” (Merler y Pisani-Ferry, 2012). Grecia se quedó sin vías de financiación. Los mercados reaccionaron de manera convulsa, y toda la periferia de la eurozona fue afectada, aunque con diferente intensidad, abriéndose un nuevo frente de la crisis esta vez centrado en la deuda pública denominada en euros. Los gobiernos y demás autoridades tardaron en adoptar decisiones y lo hicieron tras muchos titubeos y tensiones. Junto a la aludida falta de algunos instrumentos necesarios para una intervención eficaz a escala de la UEM, sus responsables equivocaron el diagnóstico sobre el que basaron muchas de sus respuestas.

Ante los errores, titubeos y falta de resultados de las medidas adoptadas, se abrió la posibilidad de la fractura de la eurozona, e incluso hubo quien previó su desaparición. Los mercados aumentaron aún más su nerviosismo, elevando de forma desproporcionada las primas de riesgo de la deuda griega, y por extensión las del resto de la periferia de la eurozona. Las críticas a la política de austeridad presupuestaria arreciaron, confundiendo muchas veces la evidente necesidad de llevar a cabo una consolidación fiscal en los países con serios problemas de sostenibilidad con el ritmo exigido por la “troika” en los programas de rescate. La credibilidad de esos programas cotizaba a la baja, lo mismo que sucedía en general con la estrategia de “devaluación interna” inherente a la unión monetaria. La inexistencia de un “prestamista de última instancia” para los Tesoros públicos planteaba problemas serios, que fueron abordándose gradualmente. El riesgo de default amplificaba las dificultades. (Baldwin y Gros, 2015)

Por si ello fuera poco, en el interior de un buen número de países existían serias reticencias para asumir decisiones correspondientes al ámbito estricto de sus propias competencias, imprescindibles para que la política macroeconómica pudiera obtener los resultados deseados. Es el caso de una larga serie de reformas estructurales necesarias para mantener al menos el potencial de crecimiento de unas economías duramente golpeadas por la crisis, cuya puesta en marcha solamente puede ser impulsada por los respectivos gobiernos y parlamentos nacionales. Por falta de convicción o por temor al desgaste ante su propio electorado, se acumularon retrasos superiores en ocasiones a los registrados en la toma de decisiones a escala de la UEM. Se ha hablado de la “fatiga reformadora”. Los países sometidos a la condicionalidad de los programas tuvieron que vencer esa fatiga bajo la presión de la “troika”, mientras que la siguen padeciendo quienes no han estado sometidos a esa estricta vigilancia.

También se han puesto de manifiesto en estos años serios problemas de gobernanza en la eurozona. Decir que las decisiones de los responsables de la UEM se han ido adoptando tarde y con excesiva timidez (“too little, too late”) es ya un lugar común. Detrás de ello se estaban escondiendo serias discrepancias de enfoque entre las distintas partes implicadas (Comisión, países miembros, BCE, FMI) o entre los propios países miembros (Acreedores/deudores, Norte/Sur, centro/periferia, Alemania/Francia, ….) No todas ellas se han podido superar a estas alturas. El método elegido para la toma de bastantes de esas decisiones –intergubernamental en vez de “comunitario”- que exige la unanimidad, ha complicado aún más las cosas. Ha faltado control parlamentario. El Parlamento europeo queda relegado a un papel casi testimonial cada vez que las decisiones son intergubernamentales, y muchos parlamentos nacionales no se han implicado a fondo para dirigir, o al menos controlar, la acción de sus gobiernos. Alemania ha ejercido un papel de liderazgo basado en su demanda de respeto a las reglas de la disciplina presupuestaria interpretadas de manera estricta y en la exigencia de garantías para el cumplimiento de las condiciones fijadas a cambio del apoyo financiero. Pero su cierto “aislamiento intelectual” en la definición de la política macroeconómica y la ausencia de otras voces en muchas de las discusiones ha generado tensiones adicionales.

4.- Los errores en la política fiscal

Veamos con algo más de detalle cuales han sido los errores de diagnóstico y los efectos no deseados de algunas de las medidas adoptadas desde el otoño de 2008 en adelante en el ámbito macroeconómico. Comenzaré por la política fiscal.

Entre las críticas a la actuación de la UEM durante la crisis destaca la que acusa a las autoridades europeas y a los estados miembros “acreedores” de haber optado por la austeridad como única receta con independencia de los problemas que se pretendían atajar y de sus consecuencias en el ámbito económico, ignorando además sus consecuencias sociales y políticas. La consolidación fiscal parecía ser la única alternativa posible fuese cual fuese la situación de cada país y el origen de sus desequilibrios. Además el ajuste presupuestario requerido fue excesivo, no sólo en las economías sujetas a programas de rescate sino en el conjunto de la eurozona. La mayoría de los análisis “a posteriori” coinciden en que durante los años 2010-2011 se equivocaron los cálculos sobre los que se basó la intensidad del ajuste presupuestario requerido a sus países miembros, y en particular a aquellos que necesitaron ser rescatados para suplir sus dificultades de acceso al mercado de deuda. Los escenarios macroeconómicos y los multiplicadores sobre los que se basaron los esfuerzos solicitados se demostraron erróneos.

La contracción presupuestaria, aunque obligada en el caso de los miembros de la eurozona con desequilibrio en sus cuentas públicas, no sólo se ha demostrado excesiva sino que, al no verse compensada por una orientación expansiva de la política fiscal de quienes sí disponían de margen de maniobra en ese terreno, se tradujo en un sesgo recesivo de la política macroeconómica a escala de la UEM, lo que junto a sus efectos negativos directos hizo imposible obtener éxito en los ajustes deseados produciendo además sacrificios innecesarios.

Pero no queda ahí la cosa. Además, las reformas que debían acompañar a la consolidación fiscal no se aplicaron a tiempo o no aportaron los efectos esperados y, en definitiva, la tesis de la “consolidación expansiva” no funcionó en absoluto. A su vez, así como en los casos de Grecia, Portugal o Italia era evidente la necesidad de poner cuanto antes sus finanzas públicas en una senda de consolidación que garantizase su sostenibilidad, en relación con Irlanda y España se enfocó el tratamiento de sus problemas como si en estos dos países el origen de sus desequilibrios también hubiese sido un desajuste fiscal cuando sus problemas tuvieron su origen en el estallido de sendas burbujas inmobiliarias y su impacto en los respectivos sistemas bancarios.

Sólo después de la segunda recesión sufrida por la zona euro entre los años 2011 y 2013, que no tuvo lugar en otras economías industrializadas, el signo de la política fiscal varió al tiempo que se corregían otros errores y se trataban de llenar las lagunas observadas en la arquitectura institucional de la UEM y en el abanico de instrumentos disponibles para la intervención de sus autoridades. En esos años se aprobaron nuevas normas para mejorar la eficacia de la gobernanza económica de la UE, y en particular en materia de política fiscal de la UEM, los llamados “six pack”, “two pack” y “fiscal compact” (Comisión Europea, 2014).

Curiosamente, la mayor rigidez teórica de las reglas de vigilancia presupuestaria ha coincidido en el tiempo con una cierta relajación en la orientación de la política fiscal de la eurozona, que en el último ejercicio ha sido neutra y en el presente año 2016 parece que será ligeramente expansiva. Junto con la política monetaria de expansión cuantitativa (quantitative easing) que viene llevando a cabo el BCE y los vientos de cola que alientan el crecimiento de la eurozona a los que me he referido antes, la política macroeconómica ha podido sostener la demanda interna en la UEM que ha contribuido de manera sustancial a la presente recuperación, cerrando gradualmente la brecha de producto (output gap).

Ya no vivimos bajo el signo de la austeridad desde el punto de vista de la orientación de política fiscal, aunque Grecia sigue siendo la excepción, por supuesto. Pero ello no significa que a partir de ahora la tarea vaya a ser fácil para el resto de los países. El margen de maniobra es estrecho en la mayoría de ellos. La eurozona tiene un superávit fiscal primario –excluyendo los gastos financieros destinados al servicio de la deuda- y estos últimos representan un porcentaje sobre el PIB inferior al registrado en la década anterior. Pero el porcentaje de la deuda pública sobre el PIB ha aumentado considerablemente en los años de la crisis, y su absorción debe producirse en un contexto difícil, dado el bajo crecimiento nominal y el excepcional bajo nivel de los tipos de interés, que tarde o temprano se moverán al alza. (Comisión Europea, 2016) La cuestión es si la continuación de la tarea de consolidación fiscal para hacer frente a las consecuencias económicas de la crisis en términos de endeudamiento, además de a su legado en términos de paro, desigualdad y desafección política, puede llevarse a cabo en el marco de las reglas actuales del Pacto de Estabilidad, o si éstas deben revisarse de nuevo una vez superada la fase aguda de la crisis.

5.- La gestión de la política monetaria

En cuanto a la política monetaria, a diferencia de la política fiscal, la UEM cuenta desde el principio con un instrumento como el Banco Central Europeo, de naturaleza federal y dotado además de un estatuto de independencia que le permite adoptar decisiones sin depender para ello de las opiniones de los diferentes países miembros. En términos generales, la actuación del BCE ha estado a la altura de las expectativas. Hasta la llegada de la crisis la política monetaria fue capaz de asegurar la estabilidad de precios tal y como fue definida por el propio Banco central: “por debajo, pero cerca, del 2% de inflación”.

Las dos recesiones sufridas por la eurozona desde 2008, y la caída de los precios de la energía, nos sitúan ahora lejos de ese objetivo y atravesamos un periodo en el que predominan los riesgos deflacionistas. Sin desbordar los límites del mandato recibido de acuerdo con los Tratados de Maastricht y de Lisboa, que le obligan a mantener la estabilidad de precios por encima de cualquier otra consideración, el Banco ha desarrollado una política monetaria que muchos consideran heterodoxa para tratar de situar la inflación en niveles consistentes con su propia definición de la estabilidad de precios. Y al mismo tiempo ha hecho uso de su credibilidad ante los mercados para reafirmar su compromiso con la integridad de la eurozona –a través del anuncio de un programa de compra de deuda pública en el mercado secundario bajo determinadas condiciones.

¿Hasta qué punto se le está exigiendo a la política monetaria un esfuerzo cuya asunción debiera corresponder a la política fiscal? El debate está abierto acerca del llamado “zero lower bound” y los riesgos que suponen los tipos de interés negativos. El manejo de los tipos de interés como instrumento básico de la política monetaria ha dado paso a estrategias de expansión cuantitativa, cuya eficacia a la hora de ayudar al aumento de la demanda no hay que darla por sentada puesto que los tipos negativos o cercanos a cero aumentan el riesgo de caer en la trampa de liquidez de la que habló Keynes, y con él la posibilidad de una deflación. En todo caso los márgenes financieros se estrechan y ello crea problemas adicionales al sistema bancario, cuya recuperación tras la crisis es un elemento crucial para financiar la inversión. Por ello no es de extrañar que el Presidente del BCE Mario Draghi, máximo responsable de una institución que tradicionalmente ha lanzado mensajes reiterados a favor de la disciplina presupuestaria y el cumplimiento de las reglas del Pacto de Estabilidad, haya reclamado en los últimos meses a los gobiernos de la eurozona que disponen de márgenes de maniobra para que incentiven la inversión pública y contribuyan desde la política fiscal a sostener la demanda agregada, coadyuvando con la política monetaria a un adecuado “policy mix”.

En este difícil contexto, no todas las iniciativas adoptadas recientemente por el BCE han contado con un respaldo casi unánime, como sí sucedió durante los primeros años de la crisis. El Tribunal constitucional alemán ha llegado a plantear la cuestión de los límites del mandato del Banco central de la eurozona ante el Tribunal Superior de Justicia de la UE, respondiendo a la iniciativa de quienes, desde Alemania, consideraban que se estaba excediendo en sus atribuciones. Aún mas significativas fueron las declaraciones del ministro Schauble criticando al BCE por mantener los tipos de interés en niveles muy bajos, confundiendo la causa de los perjuicios causados a los ahorradores con lo que no deja de ser una consecuencia del exceso de ahorro de la economía alemana. A raíz de esas tensiones, que pudieran dar la impresión de que se cuestiona el estatuto de independencia del Banco Central Europeo, hubo quien dijo que lo que se necesita es llegar a un término medio de compromiso entre, de un lado, los países “acreedores” que exigen una política fiscal restrictiva –con Alemania a la cabeza- y la política monetaria expansiva demandada por los países “deudores”.

6.- Otros desequilibrios

Otro error cometido por las autoridades de la UEM estribó en la negativa de los gobiernos a reconocer que no todos los desequilibrios macroeconómicos surgidos o exacerbados por el estallido de la crisis financiera tenían su origen en el desajuste de las cuentas públicas. Desde Abril de 2004 hasta Febrero de 2010 me correspondió como Comisario de asuntos económicos, junto al entonces Presidente del BCE Jean Claude Trichet, recordar en las reuniones del Eurogrupo las crecientes divergencias registradas en la evolución de los indicadores de competitividad –en particular los costes laborales unitarios y el tipo de cambio efectivo real- así como los riesgos asociados a los déficits elevadísimos en la balanza por cuenta corriente de algunos de los países de la eurozona. Pero en general, los ministros consideraban que esas materias pertenecían a su ámbito de competencias, o en todo caso que la capacidad de financiarse en la moneda común suponía un seguro frente al riesgo de que esos desequilibrios adquiriesen un carácter no sostenible. A su vez, los mercados tampoco apreciaban riesgos significativos en los niveles crecientes de endeudamiento público o privado, y los spreads se mantuvieron en niveles mínimos hasta el comienzo de las turbulencias generadas por el estallido de la crisis financiera. Cuando la excesiva calma dio paso a la situación opuesta, con una volatilidad muy superior a la que podría justificarse atendiendo a los fundamentos económicos, las dificultades de acceso al mercado afectaron a todos los deudores. A partir del momento en que los mercados de deuda se despertaron de su letargo, y en particular a raíz de la crisis griega, el efecto contagio se propagó a gran velocidad, a través de las primas de riesgo tanto de la deuda pública como de la privada. Los spreads aumentaron de forma galopante, alcanzando niveles iguales o superiores a los de países en vías de desarrollo, con una más que dudosa solvencia.

Es probable que una actuación a tiempo para situar los déficits de balanza por cuenta corriente en una senda sostenible, moderando la expansión crediticia y vigilando de cerca la evolución de los costes laborales unitarios hubiese amortiguado las consecuencias de la crisis. Hoy, los países de la periferia han corregido en su práctica totalidad su déficit exterior, gracias a las reformas estructurales acometidas en estos años y al impacto recesivo de su ajuste fiscal. Pero los países con excedente en su balanza corriente no han contribuido a compensar el resultado agregado para el conjunto de la eurozona, que mantiene en los últimos años un superávit exterior –es decir, un exceso de ahorro- equivalente al 3% de su PIB. Con lo cual nos enfrentamos a una situación hasta cierto punto equiparable a la descrita en el terreno de la política fiscal: la corrección de las posiciones deficitarias no va acompañada de una respuesta adecuada por parte de los países que disponen de margen para compensar el sesgo recesivo introducido por el ajuste. La puesta en marcha del Mecanismo de vigilancia de desequilibrios macroeconómicos de naturaleza distinta a la fiscal, que tuvo lugar a finales de 2011, permite un tratamiento más simétrico, pero hasta ahora su aplicación no ha producido resultados concretos.

7.- Luces en el horizonte

En los dos últimos años empieza a vislumbrarse un panorama algo más optimista. En el primer trimestre de 2016 el nivel del PIB de la eurozona ha superado por fin el existente al comienzo de la crisis, ocho años antes. Gracias a una serie de factores internos y externos –política monetaria expansiva por parte del BCE, bajos tipos de interés, caída del tipo de cambio del euro respecto del dólar, precios del petróleo- las economías europeas se han beneficiado de un indudable viento de cola. Grecia es el único país de la eurozona que registró una tasa de crecimiento negativa el pasado año y según las últimas previsiones económicas de la Comisión Europea (Comisión Europea, 2016), en 2017 estará creciendo muy por encima de la media de la UEM. La tasa de paro de la UEM viene descendiendo de forma ininterrumpida desde 2013, y se estima que pronto bajará por fin del 10%. Los déficits públicos siguen disminuyendo, lo que junto a los bajos tipos de interés permite que por vez primera desde hace una década se empiece a reducir el ratio de endeudamiento público de la mayoría de los países de la eurozona.

La bonanza del entorno es real, pero pasajera. No sabemos cuanto tiempo durará, pero ya hoy empiezan a desaparecer algunos de los factores que han alentado los actuales vientos de cola, y en todo caso ninguno de ellos va a seguir impulsando el crecimiento eternamente. No hay que engañarse al respecto. Siendo conscientes de que las crisis financieras generan recuperaciones más lentas, sería imperdonable caer en la complacencia confiando en que el simple paso de tiempo servirá para amortiguar sus consecuencias. Sabemos que no todos los problemas tienen su origen en lo sucedido a partir de 2008, por lo que a agenda de reformas derivada de la experiencia de la crisis hay que añadir las que estaban pendientes antes de esa fecha. No cabe confiar en que las cosas volverán donde estaban antes, ni en que seremos capaces de superar nuestros problemas estructurales sin necesidad de adoptar decisiones relevantes en el medio y en el largo plazo. A las tareas pendientes para los próximos años en lo que se refiere a la Unión Económica y Monetaria dedicaré la segunda parte de este trabajo.

8.- Lecciones a extraer y estrategia para completar la UEM

Quienes compartimos los objetivos estratégicos, tanto políticos como económicos, que subyacen tras el proyecto de la Unión Económica y Monetaria hemos de hacer un esfuerzo para extraer las lecciones que se derivan de los fallos de diseño y los errores de diagnóstico apreciados en estos años de crisis, con el fin de hacer sostenible el espacio económico de la eurozona, reforzar su entramado institucional y ampliar hasta donde sea necesario sus instrumentos de intervención. El futuro de la integración europea, y no solamente de sus economías nacionales, depende de ello.

La enorme presión recaída desde el comienzo de la crisis sobre las espaldas de los responsables políticos nacionales y comunitarios de la eurozona les ha obligado a compaginar la búsqueda de respuestas inmediatas con la reflexión a medio y largo plazo sobre las piezas que deben ayudar a completar el diseño de la Unión Económica y Monetaria. Mientras que la conducción de la política monetaria está claramente atribuida a una institución como el BCE, independiente y de naturaleza federal, que cuenta con un mandato claro y con los instrumentos necesarios para llevarlo a cabo, en el campo de la política fiscal las responsabilidades están repartidas de modo que los estados miembros siguen manteniendo en sus manos competencias muy importantes. Como consecuencia de esa división del trabajo por naturaleza inestable, los mecanismos de coordinación y vigilancia de las finanzas públicas han estado sometidos a tensiones que acabaron afectando a su credibilidad y los avances han sido mucho más tímidos.

Como he dicho más arriba, el giro hacia un sesgo contractivo en la política fiscal desde comienzos de 2010 estuvo en el origen de la segunda recesión sufrida por la UEM desde 2008. Afortunadamente se han corregido gradualmente esos errores de modo que hoy en día existe margen para mantener una política fiscal moderadamente expansiva a escala de la eurozona. Pero no todos los países pueden contribuir a ese esfuerzo ni es posible ignorar que a medio plazo el esfuerzo de consolidación habrá de mantenerse hasta situar la evolución de los niveles de endeudamiento en una senda sostenible, dadas las tensiones derivadas tanto del bajo potencial de crecimiento como del impacto del envejecimiento de la población sobre los sistemas de protección social. Se precisa una contribución más activa por parte de los países que cuentan con una mejor posición relativa a este respecto.

¿Cómo lograrla? Las reglas del Pacto de Estabilidad y Crecimiento son ahora en teoría más estrictas, tanto en su rama preventiva –que vigila la senda de ajuste hacia un déficit equilibrado a lo largo del ciclo y la evolución de los niveles de endeudamiento- como en la rama correctiva –que establece los ritmos y plazos para situar el déficit por debajo del 3% sobre el PIB-. Se han aumentado los poderes de la Comisión Europea para formular recomendaciones y en su caso sancionar a los países que las incumplen. Los proyectos de Presupuestos nacionales deben ahora recibir el visto bueno de la Comisión antes de su aprobación por el correspondiente Parlamento. Y en el marco del llamado “semestre europeo” (Consejo Europeo, 2014), las estrategias de consolidación fiscal se analizan en un marco más amplio, teniendo en cuenta la existencia de otros desequilibrios macroeconómicos y los programas a medio plazo para poner en marcha reformas estructurales. Pero no hay capacidad de obligar a los países con una posición desahogada en sus finanzas públicas a compensar el impacto de quienes necesitan seguir esforzándose en su senda de consolidación.

En todo caso, la orientación adecuada de la política fiscal a nivel agregado de la eurozona no puede depender exclusivamente de las decisiones unilaterales de los países. La UEM debe disponer de un instrumento propio para actuar de manera anticíclica cuando la suma de las respectivas orientaciones de las políticas fiscales nacionales no ofrece un resultado coherente con el “policy mix” pertinente en cada momento. Pero nadie ha estado dispuesto hasta ahora a asumir la responsabilidad de llenar ese vacío. Ni lo pudo hacer la Comisión, carente de competencias para ello, ni lo quiso impulsar el Eurogrupo.

Se necesita avanzar hacia una Unión Fiscal, pero estamos aun lejos de ella. Es imprescindible crear ese instrumento anticíclico para contribuir a estabilizar la demanda sin delegar totalmente esa función en la política monetaria, como plantea con acierto el denominado “Informe de los cinco Presidentes” publicado a mediados de 2015 (Comisión Europea, 2015 b). Queda por debatir su cuantía y modo de financiación, así como las condiciones para su intervención y la autoridad a cargo de su manejo. Y por supuesto, hay que distinguir el uso de ese instrumento anti-cíclico de cualquier mecanismo de transferencia fiscal a favor de las economías menos avanzadas de la eurozona. Cuestiones todas ellas de enorme trascendencia política.

Casi tanta como las que subyacen a la idea de la mutualización de la deuda pública de los países de la eurozona. La figura de los “eurobonos” ha sido defendida por parte de un amplio sector de economistas académicos así como por diferentes fuerzas políticas y gobiernos nacionales. Pero además de las dificultades de encajarla en el marco jurídico de los actuales Tratados, cuenta con una feroz oposición de Alemania y el resto de países “acreedores”, con lo cual no es previsible que vaya a hacerse realidad en el previsible futuro. Sin embargo, algún mecanismo capaz de compartir riesgos con un determinado grado de solidaridad para que los países de la eurozona puedan hacer frente a sus problemas de endeudamiento parece imprescindible, con la contrapartida lógica en términos de responsabilidad por parte de los beneficiarios.

También se han adoptado durante los años de la crisis decisiones relevantes en el ámbito financiero. A partir de los primeros vehículos financieros utilizados desde comienzos del 2010 para canalizar el apoyo financiero incluido en el programa inicial de rescate de Grecia se llegó en 2012 a establecer mediante un acuerdo intergubernamental el Mecanismo Europeo de Estabilidad (European Stability Mechanism, 2012). Y también en 2012 el Consejo Europeo acordó el lanzamiento de la Unión Bancaria (Consejo Europeo, 2012), cuyos dos primeros instrumentos –el Supervisor bancario para la eurozona y el Mecanismo de resolución de bancos en crisis- ya están en funcionamiento. El objetivo más importante que debe derivarse del avance hacia la Unión Bancaria es que gracias a ella se conseguirá desvincular progresivamente los riesgos a los que deben hacer frente los Tesoros del que asumen las entidades financieras en sus balances.

Hasta llegar a una Unión Financiera, tal como se plantea en el Informe de los 5 Presidentes, con capacidad de dotar de estabilidad a la UEM desde este punto de vista queda aún un largo camino. Respecto del proyecto inicial de Unión Bancaria queda pendiente, por un lado, la dotación del Fondo de Resolución con suficientes recursos como para financiar las crisis de entidades financieras que no puedan mantenerse en el mercado con mínimas garantías de solvencia. Y por otro, la puesta en marcha de un mecanismo común de garantía de depósitos para el conjunto de la eurozona. Existe una iniciativa legislativa presentada hace meses por la Comisión, frente a la que ya se han dejado oír fuertes reticencias por parte alemana. En concreto, Wolfgang Schauble ha dicho en más de una ocasión que antes de entrar a considerar esa propuesta habría que resolver la manera de ponderar el riesgo de la cartera de deuda pública de su propio país en el conjunto de activos que figuran en el balance de los bancos de los miembros de la eurozona. Cuestión nada sencilla. El hecho es que a pesar del ingente volumen de recursos destinado al saneamiento y restructuración de los bancos de la eurozona, el volumen de activos dudosos sigue siendo muy elevado –especialmente en Italia-, se estima necesario reforzar las dotaciones de capital de muchas entidades y pese a los bajos tipos de interés y la abundante liquidez, las condiciones de financiación de la inversión deben mejorar, especialmente en las PYMES.

El otro pilar de la Unión Financiera es la futura Unión de los mercados de capitales. Se trata de una iniciativa cuyo ámbito abarca al conjunto de la Unión Europea y no solamente a los países de la eurozona, pero es un elemento esencial para la constitución de esa Unión (Comisión Europea, 2015 c). El proyecto es de largo alcance, y deberá desarrollarse a los largo de los próximos años. Cuando esté completado, las numerosas barreras que siguen fragmentando el mercado interior de la UE dado el marco legislativo nacional en el que se desenvuelven muchas actividades financieras habrán desaparecido. La banca comercial dejará de operar en un ámbito meramente nacional, cosa que hacen hoy incluso las entidades que cuentan con filiales en diferentes países europeos. La legislación sobre insolvencias o el marco jurídico del mercado hipotecario pasarán a ser de ámbito comunitario, lo mismo que la relativa a las instituciones de capital-riesgo. Se producirá una menor dependencia de la financiación bancaria, habrá más financiación a largo plazo y las PYMES encontrarán menos dificultades para acceder al mercado de capitales.

La mayor integración financiera que se derivará de todo ello constituye una base sólida para el buen funcionamiento de la UEM, a partir de lo ya logrado con la Unión Bancaria, lo cual es muy importante para mejorar la canalización del ahorro –excedentario en la eurozona- hacia la inversión. Ese “canal financiero” tiene que jugar un papel mucho más activo que hasta ahora para no hacer recaer sobre el “canal fiscal” toda la responsabilidad a la hora de absorber skocks y compartir riesgos. Mutualizar riesgos es un camino difícil aunque totalmente necesario. En la medida en que el sistema financiero también contribuya a esa tarea, como sucede en Estados Unidos, los obstáculos políticos que tan relevantes son en la actualidad, podrán mitigarse.

En cuanto a los aspectos institucionales, se ha avanzado la idea de dotar a la UEM con la figura de un ministro de Finanzas de la eurozona (Trichet, 2011) El ministro estaría al frente de la responsabilidad de vigilar la aplicación de las reglas del Pacto de Estabilidad y Crecimiento, del nuevo Mecanismo de corrección de desequilibrios macroeconómicos y del llamado Semestre Europeo, además de ser el interlocutor del Presidente del BCE, portavoz de la eurozona y representante externo de la misma ante los organismos multilaterales. El ministro asumiría las actuales funciones del Presidente del Eurogrupo y del Vice-Presidente para asuntos económicos de la Comisión Europea, sería nombrado por el Consejo Europeo, respondiendo políticamente ante el Parlamento Europeo. Esa figura acumularía poder y responsabilidad, ambas cosas muy necesarias para mejorar la eficacia de los procesos de tomas de decisión en el seno de la UEM. Pero a nadie se le pueden ocultar las reticencias que habría que superar en algunos gobiernos nacionales.

La mayoría de estos objetivos estratégicos están definidos en sus grandes líneas por el “Informe de los cinco Presidentes” (Comisión Europea, 2015 b). La Unión Fiscal, la Unión Financiera y la Unión de los mercados de capitales son las principales metas que deben alcanzarse para dotar de estabilidad a la UEM y lograr extraer de ella los mejores resultados posibles en materia de crecimiento, competitividad y empleo. El horizonte fijado para su implantación es el año 2025. Junto a ello hay que poner en marcha un conjunto de incentivos para que las decisiones que siguen estando casi exclusivamente en manos de los gobiernos nacionales, como las llamadas reformas estructurales, se vayan haciendo realidad, pues solamente la combinación de una estrategia a nivel de la UEM y de programas de reforma de ámbito nacional producirá resultados satisfactorios y sostenibles.

Finalmente, el verdadero quid de la cuestión no estriba en las dificultades técnicas para completar la arquitectura y el conjunto de instrumentos de la UEM. La decisión de crear el euro fue eminentemente política, como debe serlo la decisión de culminar la construcción de la UEM. Los argumentos que presentaban ese proyecto como un desarrollo lógico del proceso tendente a crear un mercado único para el conjunto de la Unión Europea eran sólidos, pero no suficientes. Fueron los líderes de la época –Kohl, Miterrand, Delors, González, …- quienes tuvieron la visión y la voluntad política necesarias para superar los obstáculos y las reticencias existentes que habían frenado ese proyecto durante más de dos décadas. Ahora, ante la necesidad de abrir una nueva fase capaz de completar la arquitectura institucional y el abanico de instrumentos de la UEM, se requiere de nuevo liderazgo, visión y voluntad política. La experiencia de lo sucedido en estos años de crisis es muy clara: o se produce un avance hacia la construcción definitiva de la Unión Económica y Monetaria, o lo logrado hasta ahora pasará por nuevos y graves momentos de inestabilidad e incertidumbre.

9.- Conclusiones

La Unión Económica y Monetaria sigue plenamente vigente como proyecto estratégico. Quienes han anticipado la muerte de la moneda única se han equivocado una vez más, y si persisten lo seguirán haciendo en el futuro. El grado de interdependencia de las economías de la eurozona, y el sustrato político en el que se basa la moneda única, son argumentos muy poderosos que deben hacerse valer frente a quienes tengan la tentación de poner la marcha atrás o de abandonar el proyecto. Basta analizar el caso griego para comprobar que, a pesar de las enormes dificultades que comporta, la permanencia de Atenas en el interior de la eurozona es mucho menos arriesgada que la apuesta por el “Grexit”. Pero tanto su estructura como su funcionamiento requieren reformas, cuya adopción no puede posponerse una y otra vez. La UEM es una casa que se empezó a construir hace 25 años, está habitada desde hace casi dos décadas pero que sigue inacabada. Las divergencias económicas entre los países del euro se han incrementado a lo largo de estos años, el nivel de inversión ha disminuido, el paro sigue siendo muy elevado, al igual que los niveles de endeudamiento público y privado. En una ocasión le oí decir a Benoît Coeuré, miembro del Comité Ejecutivo del BCE, que “una economía del 1% -en tasas de crecimiento e inflación- hace insostenible el futuro de la UE”. No se trata solamente de hacer frente a problemas cíclicos, sino de abordar reformas institucionales y estructurales para dotar a la UEM de sólidos cimientos.

Según todos los análisis disponibles, el crecimiento potencial de las economía de la eurozona, que ya era reducido antes de 2008, ha disminuido aún más en estos años. Es imprescindible salir del círculo vicioso formado por una demanda agregada escasa, la caída de la inversión como consecuencia de ello, el consiguiente exceso de ahorro y el bajo nivel del consumo. Sólo logrando encontrar esa salida se podrá evitar el riesgo del “estancamiento secular” (Summers, 2014) Una tarea que no corresponde solamente a las políticas de demanda sino también a las de oferta, normalmente en manos de los responsables económicos nacionales.

Por otra parte, los problemas en el seno de la UEM, como núcleo más avanzado del proceso de integración europea, no se reducen al ámbito económico. La crisis ha ido mutando con el tiempo. Empezó siendo una crisis financiera, pronto se extendió al conjunto de la economía, pasó a ser una crisis social y ahora ha alcanzado al sistema político de la mayoría de los países europeos. Las desigualdades han aumentado de manera considerable, como consecuencia de la destrucción de empleo y de los recortes de que han sido objeto en muchos países los gastos públicos de naturaleza social –educación, sanidad, servicios sociales, prestaciones por desempleo, pensiones-. El grado de confianza en las instituciones representativas –nacionales y europeas- se ha visto seriamente afectado. La UEM, y por extensión la Unión Europea, han perdido peso relativo en la economía global. La imagen de fragilidad e ineficacia que se ha trasladado al resto del mundo como consecuencia de la mala gestión de la crisis y de los pobres resultados obtenidos, se ha traducido en una disminución de su influencia en el ámbito global. Por expresarlo en los términos acuñados por Joseph Nye, Europa ha perdido parte de su soft power (Nye, 2004). Sus líderes caen en ocasiones en actitudes defensivas y de repliegue, como lo estamos viendo ahora con las posiciones que algunos de ellos adoptan ante la negociación del acuerdo comercial y de inversiones entre la UE y los Estados Unidos (TTIP), a pesar de que las ventajas para las economías europeas de avanzar en esa dirección son de envergadura, según la mayor parte de los estudios disponibles.

Las soluciones están sobre la mesa, pero su puesta en marcha requiere liderazgo. Visión de futuro. Capacidad de comprensión de la complejidad de los problemas. Confianza en que los ciudadanos, conscientes de cuales son sus verdaderos intereses, apoyarán soluciones reales a los problemas que les aquejan, y no planteamientos simplistas. Sobre todo en una época en la que las crisis se solapan unas con otras, y los aspectos económicos, sociales y políticos deben ser abordados con una visión mucho más amplia que la de quienes pretenden, a estas alturas del siglo XXI, encontrar soluciones en las fórmulas que fracasaron hace muchas décadas.

 

Referencias bibliográficas

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COMISIÓN EUROPEA (2008): EMU@10. Successes and challenges after 10 years of Economic and Monetary Union. European Economy 2/2008. Bruselas.
– (2014): http://europa.eu/rapid/press-release_MEMO-14-2180_en.htm
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– (2015 b): Completing Europe’s Economic and Monetary Union. Report by Jean Claude Juncker in close cooperation with Donald Tusk, Jeroen Dijsselbloem, Mario Draghi and Martin Schulz. Junio 2015. Bruselas.
– (2015 c): http://ec.europa.eu/finance/capital-markets-union/index_en.htm
– (2016): European Economic Forecast. Spring 2016. Institutional paper 025/May 2016. Bruselas.

CONSEJO EUROPEO (2000): Conclusiones del Consejo Europeo de Lisboa, Marzo de 2000 http://www.consilium.europa.eu/es/european-council/conclusions/1993-2003/
– (2012): http://data.consilium.europa.eu/doc/document/ST-76-2012-REV-2/es/pdf
– (2014): http://www.consilium.europa.eu/es/policies/european-semester/

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MERLER, SILVIA y PISANI-FERRY, JEAN (2012): “Sudden stops in the Euro Area”, Bruegel policy contribution, 2012/06, Marzo 2012

NYE JR., Joseph (2004): Soft Power. The means to success in world politics. Public Affairs. Nueva York.

SUMMERS, LAWRENCE H. (2014): “U.S. Economic Prospects: Secular Stagnation, Hysteresis, and the Zero Lower Bound”, Business Economics (2014) 49, pp 65-73.

TRICHET, JEAN CLAUDE (2011): https://www.ecb.europa.eu/press/key/date/2011/html/sp110602.fr.html

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